three 評價 2019的八卦，PTT、DCARD、MOBILE01、YOUTUBE和Yahoo名人娛樂都在討論

經過五小時開會，巴西Anvisa的委員會批出了科興疫苗和阿斯利康疫苗的緊急使用權。主導Butantan第三期實驗和疫苗生產的聖保羅州長鬆一口氣，立即在綠色佈景板前喚來一位黑人女護士打下科興疫苗「第一針」。Anvisa公開Butantan呈交的最終數據，顯示科興疫苗的有效率為50.39% (IC95：35.26-61.98)。

由於Butantan跟科興簽定保密協議，疫苗數據和研發內情到現在才正式公諸於世，其中提到疫苗所用到的滅活病毒，是從四名來自中國不同地區的患者的血液中分離出來，以作遴選毒株之用，時間最早可追溯至2020年1月尾。重溫一年前的經過：

2019年12月，武漢市長周先旺向北京通報疫情，未獲授權告知社會；

12月31日，中共首度通報武漢爆發疫情，當時稱未發現明顯人傳人現象，未發現醫護感染；

2020年1月1日，武漢政府清洗華南海鮮市場；

1月3日，衛健委下令存有病毒樣本的實驗室銷毀樣本或送到指定機構，華春瑩事後指當日美國獲中方通報武漢疫情；

1月7日，習近平召開會議對防控工作提出要求；

1月11日，病毒基因序列破解一星期後通報世衛，為期8日的湖北兩會正式召開；

1月14日，世衛質疑疫情可能有限度人傳人；

1月18日，周先旺聽信「有限度人傳人」的講法，批准舉辦萬家宴，4萬個家庭參與，造成大爆發；

1月20日，中共透過鍾南山在央視受訪承認醫護感染，確認人傳人發生，政治局常委當晚緊急開會；

1月21日，中共科技部啟動應急科技攻關項目，鍾南山為組長，推動血漿採集，要求五條路線研發疫苗；

1月23日，武漢宣佈封城，超過500萬人聞訊後逃往各省以至全世界，部分人飛往歐洲登上郵輪；

1月28日，譚德塞抵達北京，習近平接見時說是他親自指揮親自部署抗疫，譚德塞稱讚北京透明，武漢疫情可防可控；

1月30日，世衛宣佈武漢肺炎為全球緊急衛生事件。

由1月21日開組到3月16日批准了第一支武肺重組蛋白疫苗進入第一期臨床實驗，不需要兩個月時間。同一日，莫德納mRNA疫苗宣佈直接展開人體試驗。而國藥和科興研發的滅活疫苗，到4月14日才進入第一第二期試驗，現在卻「遲來先上岸」了。而科興拜託巴西聖保羅政府開始第三期試驗的日期，是7月21日。

不要以為委員會5：0表決批准緊急使用權，就等同Anvisa認可了所呈交的數據。Anvisa的評估報告講明：「整項臨床研究沒有提供免疫源性評估結果，所呈交的唯一結果不足以滿足免疫源性評估。」

Anvisa對不完全數據的其餘評價還包括：

Predicted neutralizing antibody assessments:
Not presented the results forseen in the approved clinical study

Predicted binding antibody assessments:
The data presented was referring to a collection. The individual results were presented in a table, without defining which group they were referring into (Placebo or Control)

Evaluation of predicted seroconversion and cellular immunity:
No provided for in the approved clinical study protocol

安全性

Occurrence of requested adverse reactions (local and systemic) within 7 days after
administration of the second dose:
50.8% in the adult group and 36.4% in the group
of the elderly;

Occurrence of unsolicited adverse reactions (local and systemic) up to 7 days
after administration of the second dose:
9.2% in the adult group and 8.1% in the
elderly group.

不良反應方面，報告顯示沒有嚴重不良反應，只有40.1%成人接種位置出現疼痛。而Anvisa不厭其煩地指出了滅活疫苗的另一個關鍵風險，就是抗體依賴增強（ADE）效應，意思是滅活疫苗所誘發的抗體可能會增強病毒的感染能力，令患者的病情加重。中國疾控中心主任高福去年被問到這個問題時對此不置可否，強調「目前新冠疫苗ADE沒有定論」。即是說，需要更多的公測數據才可以確認會否重演登革熱疫苗的滑鐵爐事故。

此外，Anvisa認為科興疫苗的保護期效、注射間隔和劑量多少都是不確定的，老人組的數據也得很少。Anvisa仍然要求Butantan追加數據和澄清，包括5704名受試醫護的有效率和接觸史數據。而整個第三期臨床實驗，亞裔受試者只佔2.5%，其他疫苗都有同樣的通病。

Anvisa在結語不忘戴定頭盔，大意是你們逼我審得這麼倉卒的：「此外，重要的是要注意科興生產的Coronavac仍處於分析中（持續提交），但是有關巴西進行的第三階段研究的文件（有效性和安全性）是在請求臨時授權以供緊急使用之下提交的。」Anvisa再三強調，他們想要的免疫源性數據仍未收到。

還記得之前阿斯利康在巴西的第三期臨床實驗曾經一度中止，全因安慰組死了人嗎？原來科興疫苗的巴西臨床實驗也死過人，還有小產，只是現在才可以透過Anvisa公開：

「73 serious adverse events were reported in 67 study participants. In three of these events the participants evolved to death, but none was related to the product under investigation. Of the 5 reported abortions, only one was assessed as having a causal relationship possible with the product under investigation / placebo. It is noteworthy that the causal relationship of this case is still under discussion between sponsor and clinical center in which the event was reported.」

調查發現事故與產品無關，其中一宗仍在討論，早前都受到保密協議保護。

即管看看香港官方反應，大抵是巴西批准了，他們也鬆一口氣，非常科學。

作者

【美國失業人數破2千萬為何股市上漲？再來怎麼看？】

（文長圖多，建議點連結閱讀）

答案是因為通膨預期與病毒實質危害不大，分別解釋如下：

一、 通膨預期

根據卡內基梅隆大學經濟學教授Allan Meltzer研究發現，1941年到1945年這段時間Fed採取的貨幣寬鬆政策，造成股市年複合成長率高達51.5%，但同時段CPI年複合增長率僅5%左右。這意味股價與實體經濟不但可以脫鉤，而且幅度也可以相當巨大，時間可以相當長。反之，從CPI去觀察通貨膨脹是無效且錯誤的，這一塊我會另以新文章解釋。

另一方面通貨膨脹不見得是一種「普遍性」現象均勻地發生在所有的貨物服務價格上，通常反而是存在「密度不同」現象-- 在不同資產類別上，各有不同的通膨效果，所謂Cantillon Effect是也。這個觀念我在好幾年前也談過，此不贅述。

貨幣理論大師Milton Friedman也分別從1920年代/1990年代的美國、與1980年代的日本，三個時期的研究證明貨幣總量的增加會顯著造成股市整體上漲。此外Friedman更進一步點出，當股市因泡沫破裂崩盤後，貨幣總量的增加或減少，會更進一步影響崩盤後的股價表現。

此次Covid-19疫情下，因政府選擇lockdown造成經濟全面停擺，美國Fed祭出前所未見的瘋狂印鈔救市（見圖一），其瘋狂程度大破歷史紀錄！

為何Fed如此瘋狂？請參見我之前寫過的三篇文章：

「利率倒掛與repo rate」

「為何此次崩盤黃金也跟著跌黃金不是避險工具嗎？」

「黃金與美國政府債券價格的現階段意義」

我在這三篇文章清楚解釋repo利率、十年國債利率乃至於美國地方政府債券利率等，都是3月份以來Fed必須強力壓抑以避免資產價格全面崩盤、美國州政府以下破產，人民也因利率飆漲房貸、車貸違約沖天被迫私人破產等恐怖惡性循環。尤以Fed針對持有美國國債的外國中央銀行快速設立FIMA Repo Facility用意最是明顯，足證Fed其實很害怕他國央行趁機在債券市場倒貨換現誘發美國國債利率飆升與流動性乾涸同時發生從而窒息美國經濟。

從經濟學理論看，Fed作為央行角色，除了快速擴大自身資產負債表以及破天荒新增注資管道之外，其實別無他法。真實世界我們也看到此次Fed諸多破天荒的措施，例如成立PMCCF & SMCCF、Main Street Lending Program、Municipal Liquidity Facility與直接購買ETF…等，金額也都是前無古人地幾千億、上兆美元狂灑。

這也表示Fed此次介入之廣、印鈔速度之快，與2008年金融危機時截然不同，自然也會在資產價格上產生不同效果。

總的來看，Fed透過上述債券或商業票券管道注資，過低的債券殖利率勢必壓擠市場原有資金尋找其他投資標的，因此可想而知對股市資產價格通膨預期會產生強大影響。

是的，根據I. Fisher的利息理論，股票資產價格應該是反映未來收入流折現之總和，W=I/r是也。但Fisher的利息理論並無貨幣因素考量。當通膨發生時，W的名義價格成長速度是可以抵過Income的悲觀預期改變。更何況，真實經濟並未因Covid-19重創，我放到第二點談。

順道一提，價值投資這個投資方法究其核心邏輯完全忽略了「貨幣因素」如此重要的侷限條件，而這是個大問題。也正因為如此，價值投資奉行者一旦碰上貨幣現象強烈變化時就容易手足無措、不知如何處置。這在2008年後的十年來最為明顯，就連巴菲特1965年以來的驚人長期績效也在近十年越趨平淡。（見表）

我認為與資金數額大過一定量後，轉受到『邊際生產力遞減』的影響也有關係，但正也因為巴菲特手頭資金夠大，他主要用來降低股票買入成本的手法（特別股議價機會與股票選擇權操作）方可實施。所以要精準分析出貨幣因素與巴菲特80%價值投資之間的相互影響關係，我認為不容易且工程浩大。如果讀者有興趣，有機會我再詳談巴菲特怎麼用比市價更低的方式買入股票。

從投資角度與更進階的經濟學角度看，Fed如此高強度介入債券乃至於他種證券（股票、商業票券）市場的貨幣政策，也會讓傳統以長短期債券利率差預估通貨膨脹率等總體經濟學常見手法通通失效，這意味著價格理論基礎薄弱、只會墨守成規的所謂財經專家們將跌破更多副眼鏡。這是說檯面上很多股民追捧的某些大師關於總體經濟之看法、言論、備忘錄…，都只是一些大師自己也不知道說什麼的扯淡。

二、 病毒危害小於政府封鎖危害，因此恆久收入預期影響不大

截至5/15，全球因Covid-19死亡人數約30萬人，然而1957年與1968年各有兩次殺死全球百萬人以上的流感，但從S&P500指數歷史來看，兩次更嚴重的流感卻未造成股價崩盤（見圖）。

根據WHO統計，2016年全球死於呼吸道感染（今年流行的Covid-19就會被歸類為此分類）就有295萬人（見表），每十萬人死亡數是39.63人（CDR, Crude Death Rate）。目前美國可算是世界疫情最嚴重的地區之一，然而相較於2016年來看，目前美國Covid-19的CDR數值是每十萬人死亡26.2人。事實上並非特別嚴重的傳染病，但卻造成遠比過去更嚴重疫情下還大的經濟損失？

如同我在4/12「Michael Burry與我所見略同」一文中談過：

「政府過度干預封鎖防疫的代價可能比什麼都不做還高！」，並以大蕭條、2008年金融風暴時期的自殺率為參考，認為：

「…自殺人數與病死人數邏輯上不應該只是相比，而是要相加。這是說，即便高度管制下最後COVID-19在美國僅造成等同流感的病死數（約5.5萬人），但若因高度管制造成的經濟衰退自殺人數等同2008年，則每十萬人死亡人數相加後仍達16.88人，恰好約莫等於我假設的狀況一死亡人數。這意味著高度管制下死亡人數有可能等於什麼都不做。…」

而許多研究逐漸指出，Covid-19實際感染人數恐怕遠高於目前所知，這反推回來，此病的CDR數值會比目前所知還低。

再看看德國，從疫情爆發以來德國政府採取民間工廠可自行決定是否繼續營運的政策，80％的私營工廠也如此選擇。

有意思的是，這些德國工廠如何做到儘量降低員工罹病風險的前提下維持日常生產活動？答案是：「向中國學習！」例如德國第一大汽車集團Volkswagen AG就向中國工廠學習引入「100條管理規則」，從工人防護服、員工餐廳安排到工作流水線安排、如何檢測排除可能罹病者與罹病員工安排…等等。這股向中國工廠學習風潮讓Winfried Imminger這家公司在Mulfingen的工廠3800多名員工迄今只有8人確診並隔離，也讓多數德國工廠可以維持疫情爆發前70~80%的生產力。

這個例證也使我相信，疫情平緩之後的世界並不會有翻天覆地的改變。是的，為了避免疫情再起，許多與過去不同的措施，尤其是個人防護配備、社交距離（social distance）或公共交通站點/工作/娛樂場所監控體溫等等會實施，但我相信因此而提高的整體社會費用並不會比911恐怖攻擊後全球反恐措施來得高。

因此我們即便看到現時經濟因政府干預而停止運作的收入損失似乎巨大，但也僅止於現時。當多數國家解禁（事實上連美國也不顧疫情開始解禁）後，未來收入流的負面影響是相當有限。

有人會問：可是眼下美國2千多萬人失業是鐵錚錚的事實啊？！

1.買出來的失業人數

我在前述「Michael Burry與我所見略同」一文也談過，2017～2018年的美國流感疫情導致81萬人住院、6.1萬人死亡，但同期失業率卻是一路下降，足證明單一傳染病本身並不會造成失業。美國現在破歷史紀錄的2千萬人失業是政府兩大舉措造成：

(1) lockdown

從制度經濟學角度看，當市場需求曲線快速向左下移動時，如果成交價格沒有彈性，則市場會以unemployment呈現：於物是滯銷、於資金是爛頭寸、於人則是失業。

這個觀念我十幾年來談過無數次，可自行參閱舊文如：「拯救失業率，我們需要的刪減失業補助！（2014）」

佐以美國工會、勞動保護法規、最低工資限制等等箝制契約自由的政府干預，面對這種政府強制暫停經濟活動的舉措，大量無薪假與失業是必然，根據價格理論原理，尤以邊際租值低的勞工為甚，這點我們也可以從美國勞動部對4月份失業統計看出，餐飲服務業失業率從去年同期4.5％暴增至39.3％；但相對邊際租值較高的金融服務業則從2.1％升至5.4％。（見表）

學歷越差者，失業率越高（見圖）

(2) 過於優渥的失業補助

早在上個月我就從美國營運餐廳的友人處聽得：「這麼多人失業，怎麼餐廳還找不到員工？」的矛盾現象。

後來一查發現某些州的雙重失業補助（州政府+聯邦政府）與因疫情的從寬認定下，一名週薪$600美元的勞工失業後可能領到超過$1200元的補助，而且起碼領到7月底沒問題。失業還領更多？根據經濟學定律申請失業補助者大增完全是情理之中。

後來更看到華爾街日報報導，某些小企業的員工主動跟雇主達成協議，透過「輪流失業」讓公司內的雇員「人人有失業補助領」。

與此同時我們也看到，美國為了保障中小企業繼續聘僱員工的「Paycheck Protect Program (PPP)」條件是該企業領取貸款後必須「繼續聘僱員工」方能獲得債務豁免。然而許多企業卻因lockdown無法營業，繼續聘僱不能來上班的勞工對企業毫無誘因，使得企業乾脆選擇結束營業而非申請補助。這一塊又加重失業人數之增加。這也造成美國國會雖然在4/27緊急增加$3700億美元補助金，但迄今卻出現40%閒置無人申請的矛盾現象。再一次證明「政府本身就是問題，政府無法解決問題」。

這是說，看似嚇破膽的歷史紀錄2千多萬人首次申請失業補助的背後，並非病毒導致而是美國政府干預創造出來的怪獸。因此不管Covid-19引起的疫情是否取得「曲線平緩（flatten the curve）」，只要干預拿掉，經濟都會逐步恢復原狀。

2.低廉的石油價格有助於實體經濟

疫情前全球每日石油需求約1億桶，其中約60%用於燃料用途。疫情後，全球燃油消費大減，例如某些航班數減少9成，路上行車數量也大減。這些同樣是因政府干預限制，並非因疫情本身。

先前西德州石油期貨價格在結算前下殺至負數，我認為屬於一堆不黯遊戲規則的抄底散戶因無力真實點交原油而被痛宰的意外事件。要知道，西德州石油期貨契約是包含delivery條款，一方可以真實要求點交原油：

「Delivery Procedure:

Delivery shall be made free-on-board ("F.O.B.") at any pipeline or storage facility in Cushing, Oklahoma with pipeline access to Enterprise, Cushing storage or Enbridge, Cushing storage. Delivery shall be made in accordance with all applicable Federal executive orders and all applicable Federal, State and local laws and regulations.

At buyer's option, delivery shall be made by any of the following methods: (1) by interfacility transfer ("pumpover") into a designated pipeline or storage facility with access to seller's incoming pipeline or storage facility; (2) by in-line (or in-system) transfer, or book-out of title to the buyer; or (3) if the seller agrees to such transfer and if the facility used by the seller allows for such transfer, without physical movement of product, by in-tank transfer of title to the buyer.」

石油現貨價格的確因中東局勢與lockdown大幅下跌，可不至於到暗無天日，如台灣商周聲稱「石油紀元結束」那般悲觀。

事實上我們看到有能力儲存石油的業者租下大量油輪滿載原油漂浮在海上（見圖）；又有人大量租賃游泳池簡易改裝後注滿石油（見圖）；也有人使用大型填充包儲存石油（見圖）。這些行為均代表某種對未來收入樂觀的預期，才會於此時真金白銀下賭注。

另一個重點，是延續前一點的經濟邏輯 -- 如果市場價格有下修彈性，則unemployment就不容易出現，市場就能清市。延伸來說，任何生產要素如果能在景氣下行時價格能下修，則代表該社會整體制度的交易費用低於價格較無彈性的制度。此點會在景氣落底回升時在生產力與創造財富效率上呈現高低差異。

當然，從更根本角度看，市場只要能自願地employment，無論價格多低，都勝過非自願unemployment。前者對保護未來收入預期與財富損失上都更有利。這兩點會影響股票債券價格，投資者必須注意。

三、近期應注意：

a. 卡債、房貸的違約率

雖然我們知道美國卡債違約率2016年以來就逐步攀升至2019年Q4的2.61％，尚遠低於2009年近7%。房貸違約率2019年末也是樂觀的數字，但Fed公開的統計資料始終是落後指標。

因此我們需要參考更即時的數據，可債券市場因此次Fed霹靂手段干預之下，我認為無論國債、地方債乃至於高債信公司債的利率都存在一定程度的扭曲。這又回到經濟學理論的老生常談：政府干預市場利率的下場必然增加市場活動參與者對未來收入流預估的訊息費用。

投資人無可避免要學會與之共處，同時透過加強自身經濟邏輯與知識廣度來降低費用。

我自己會轉向參考其他數據或真實經濟現象，比方我們可以在排除貨幣流速影響下，從特定經濟活動的速率變化推估真實利率邊際變化，這是高階的利息理論應用，要深談得寫本書，此處點到為止。我只是要點出這種難度較高的經濟邏輯，坊間多數財經專家連邊都碰不上，甚至連感知這類概念存在的能力都不具備，因此多數人的財經建議也就毫無參考性可言。

退而求其次，又或者可以參考repo利率與低信評公司債殖利率。

b.Collateralized Loan Obligation （見圖）

談到低信評公司債就多說兩句CLO（Collateralized Loan Obligation）。與債信較低的槓桿債（leverage loan）包裹連結的CLO在美國總市場規模從2007年的＄3270億增長至2019年底的＄6910億美元，CLO如果發生崩盤，那將會是2008年金融危機CDO的翻版，而當年CDO全球市場規模在$4千多億美元。CLO背後連結的槓桿債規模也達$1.2兆美元。

槓桿債很常發生在槓桿併購（LBO, leveraged buyout），簡單說就是某A想買下B公司，但又不想出錢或資金不足。於是以B公司的未來收益或資產為擔保，向銀行C借錢併購B。對，你沒看錯，是以「B公司的未來收益或資產」為擔保，不是A自己。這種併購方式通常會帶來高負債比甚至伴隨高利率，實務上發動併購方可以只出一成的資金，就買下十倍大的對手，所以才叫「槓桿（leverage）」。

這種併購方式在順風順水的年代可以快速擴充，但一旦出現市場整體流動性枯竭與景氣反轉，也死得特別快。讀者還記得我「利率倒掛與repo rate」一文提到去年九月的詭異repo rate飆升，就滿足了「流動性枯竭」這第一要件，子彈已然上膛。Covid-19引發的政府強制經濟活動停滯則很有可能是扣下扳機的那隻手。

然而，若僅僅是單純的LBO，破產者就侷限在A與相關金融往來對象，還算是「個體風險」。但如同2008金融風暴那錯綜複雜的CDO金融產品一樣，CLO把LO重新包裹證券化後，又把個體風險搞成系統風險。

可能不熟悉金融的讀者會疑惑：這些有錢人高來高去的資產價格崩盤於我何干？

以Envision Healthcare這家美國大型醫療機構為例，2018年KKR透過槓桿債的方式全盤買下Envision醫院體系，但Covid-19後美國流動性枯竭，造成短期利率與垃圾債券利率飆升，瞬間讓Envision現金短缺甚有破產危機，結果就是在面對Covid-19疫情加速惡化的四月，Envision旗下醫院急診室不但沒有防護裝備給第一線醫護人員，也因付不出薪資、獎金而大幅刪減急診室人力。與Envision槓桿債掛勾的CLO也是前途無亮等著被降信用評等。然而，信用評等降級對這些本就採取高槓桿債務併購的公司等於是雨天收傘，進一步惡化其財務與現金短缺狀況，對美國第一線疫情防護恐怕雪上加霜。

再把視角轉到日本，農林中央金庫（Norinchukin Bank）是日本最大吸收農漁民存款的金融機構，同時也是世界最大CLO買方，2008年後累積購入金額達$750億美元。一旦CLO市場如2008年的CDO市場一樣轉瞬崩潰，則日本普遍高齡的農漁民生計與財富損失，以及對日本經濟的連鎖效應可想而知。目前尚可安心的是，農林中央金庫只購入安全等級最高的CLO。

可另一方面，也正因為Covid-19帶來的經濟停滯，許多優良債務人紛紛出現無力支付本金利息的現象，從而引發評價機構紛紛下調CLO內含債權的評等，例如Moody在4月中調降高達$220億美元CLO的評等，加上S&P，二家機構合起來降評了20％美國境內發行CLO。這直接影響了持有美國境內40% BBB等級CLO tranches的各大保險公司，這可能意味保險公司資產價格重挫下履行保險契約支付賠償金的能力也可能縮水。

若美國許多受感染者或其他疾病患者發現即便自己購買了昂貴的醫療保險，但保險公司支付卻可能無力支付醫療費用時，接下來會發生什麼事？

這一整段有關CLO的敘述只是美國盤根錯節的金融契約結構中的一個切面，但我相信已經能讓讀者感受到「牽一髮而動全身」的可怕。

從這點我們也不難理解，為何身為美國最大「再保險」集團之一的主事人巴菲特在此時選擇提高並保持現金水位，特別是大量賣出08年以優惠價格條件買入的Goldman Sachs超過1千萬股（$17億美元）。

結論：

我認為美國股市未來相當長時間就會在「通膨預期」與「未來收入預期」兩股力量拉扯推擠走下去。二者可以是同方向或反方向。因為「市場預期」這看不見摸不著的東西很難建立具有科學預測力的經濟理論。

我不認為真實世界的生產力受到病毒摧殘，而是受到政府干預干擾。可是一旦悲觀預期形成，資產價格下修的可能性會存在。而美國複雜交錯的金融制度可能把個體風險放大為系統性風險，這在2008年發生過一次，如今不是不可能再從CLO引爆歷史重演。

誠如我前兩日談過如何從價格理論快速看國富增長，美國主要靠服務業（特別是金融服務）這種架空經濟要持續運作的前提是基於深度全球化分工。根據Adam Smith的國富論，全球市場分工越多元、越細緻、越深入，世界整體財富增長速度越快，當然走虛擬金融經濟為主的美國也會因上頭租值佔比高而享受更高的財富增速。

反之，美國如果自己跑出來反全球化，那死得最慘的是自己。

又，當今的貨幣政策會大幅增加訊息費用，判斷真實利率的難度大增，考驗投資者對價格理論、利息理論的熟稔與精通程度。

一般投資人對於真實世界關鍵侷限條件與轉變的掌握程度會直接影響可選擇投資方法。指數型ETF這種放棄思考的被動投資或許還是適合多數人。

通貨膨脹下如何投資？另作文章說明。

本文參考資料：

WSJ: "The Federal Reserve Is Changing What It Means to Be a Central Bank" (2020-04-27)

Milton Friedman, "A Natural Experiment in Money Policy Covering Three Episodes of Growth and Decline in the Economy and the Stock Market" Journal of Economic Perspective, Vol. 19, (Fall 2005)

Allan H. Meltzer, "Current Lessons From The Past: How The Fed Repeats Its History." Cato Journal, Vol 34, No. 3 (Fall 2014)

Financial Times: "Coronavirus crisis: does value investing still make sense?"(2020-05-11)

WSJ: "New Data Suggest the Coronavirus Isn’t as Deadly as We Thought" (2020-04-17)

WSJ: "Why Doesn’t Flu Tank Economy Like Covid-19?"(2020-04-10)

WSJ: "Demand for Small-Business Loans Cools" (2020-05-08)

WSJ: "How Germany Kept Its Factories Open During the Pandemic" (2020-05-06)

WSJ: "Paying Americans Not to Work" (2020-04-22)

WSJ: "Businesses Struggle to Lure Workers Away From Unemployment" (2020-05-08)

WSJ: "Demand for Small-Business Loans Cools"(2020-05-08)

A. A. Alchian,"Information Costs, Pricing, and Resource Unemployment" (1969)

WSJ: "Millions of Credit-Card Customers Can’t Pay Their Bills. Lenders Are Bracing for Impact." (2020-04-25)

Financial Times: "CLOs: ground zero for the next stage of financial crisis?" (2020-05-13)

Financial Times: "Private-equity backed companies dominate lowest depths of junk" (2020-05-07)

Financial Times: "Coronavirus sell-off puts faith in CLOs to the test" (2020-04-23)

Financial Times: "Warren Buffett’s Berkshire dumps most of Goldman Sachs stake" (2020-05-16)

文章連結：

https://bit.ly/3bDEM3E

曹長青：十幾歲的孩子該讀什麼書

時而有讀者來信讓我推薦一些應該讀的書，還有【長青論壇】的觀眾把我十多年前的視頻背景書架放大，仔細看我書架上的書。很感動，承諾推薦，但卻一直沒做。主要是有些我非常欣賞（看過多遍）的作品裡面會有些完全無法接受的東西，如果不講清楚，擔心會產生誤導。讀錯了書是很嚴重的事情，它很有可能誤導人生。所以一直想等有時間講清楚的時候再推薦。近日有朋友讓給在美國的十幾歲的孩子推薦書籍，希望孩子們不被左派大潮給吞了。這很重要，所以趕緊列了一個最基本的書單，並點出推薦這些書的原因（這是重點），在此發表給其他讀者朋友參考。

這個書單是我和妻子康尼一起列的，因為她多讀文學書（熱衷19世紀西方文學，尤其偏愛維多利亞時代英語小說），我則偏重經典的政經類作品。我們都會強力向對方推薦自己喜歡的書，這裡推薦的都是我們共識共鳴的作品。

以我們自身的經驗和讀到的一些人物傳記資料，十幾歲的孩子完全可以跟成人看同樣的文學、政治、經濟方面的書籍，跟成年人一樣思考和探討問題。把他們當大人，他們就成長得更快。

讀書的目的，首先應該是促成一個心地善良、誠實正直、人格統一的人，其次才是為事業有成。但讀書多絕不等於就可以成為一個良善的人。人有良性、惡性；有先天因素，更有後天形成。而且，人要是不善，缺乏良性（benevolence），讀書越多會越反動。

在華人中，讀書數量超過李敖的可能不多，但他卻走向了人格分裂、行為無操守的匪夷所思的歧途。可見讀書多少，跟一個人是否能正向、良性發展，並不是劃等號的。當今讀書人，越來越左傾，越來越偽善，更證明這點。所以，讀什麼書，吸收什麼價值遠比讀書數量更重要。

對於文學書，我們認為19世紀的西方作品遠比當代的更有利於陶冶人的情操（尤其是對青少年）。不少人覺得19世紀的文學已是恐龍，沒耐心去看。那真是天上掉下的珠寶不撿。整個20世紀（尤其二戰後）到迄今為止的文學作品，統統不看，不會有多大損失，而19世紀的主要西方文學作品如果不看，對身心健康所造成的缺憾、缺陷是不可估量的。可惜很多人沒有意識到。

經濟方面的書選對了非常、非常重要，是奠定常識、信奉市場經濟價值的基礎。有了讀精華的文學和經濟作品的基礎之後，政治方面的書籍自己就很會選擇了。多數讀文科的不懂經濟、不屑經濟，這也是文人多左傾的重要原因之一。

文學方面

19世紀文學名著汗牛充棟，我們的選擇和為什麼做這種選擇：

1.狄更斯（Charles Dickens）的：
《大衛．科波菲爾》（David Copperfield）
《遠大前程》（Great Expectations）
《荒涼山莊》（Bleak House）
《小杜麗》（Little Dorrit）

這四部小說的主角都是青少年。故事內容其實並不重要，看完情節都忘光了也沒關係；最應該關注的是作品裡主人翁那種思維方式和講話口氣：清純善良、清澈透明。換句話說，是跟老練世故、精明狡猾、世俗功利等完全相反的東西。20世紀後，即使在西方，那種清純、單純的東西都少到快絕種了。但朝這個方向努力，無論在哪個年齡段，都百利而無一害。

狄更斯的所有作品都極好！雖然他的小說多數都很長，人物眾多、故事情節錯綜複雜、且跟現在有很大時空距離，也有相當多反資本主義的東西。但我們看重的是：狄更斯的作品，不僅是主人翁，裡面還有各種各樣很美麗、純良的人物形象，非常能幫助陶冶人的情懷，增強人性程度，有助於孩子成長為心地善良的人、認真的人，絕不玩世不恭的人（玩世不恭是非常可怕的東西，它幾乎可以確保一個不幸的人生，哪怕他不去毀害他人）；更不是左派那種裝模作樣、只想讓別人認為他們是好人的偽善者。真正的保守派才是更有人道情懷、真正要解決問題的人。

以狄更斯為代表的維多利亞時代的作家，多數都反對工業革命、抨擊新興的資本主義。這主要出於他們對底層勞苦大眾的同情，但並不等於他們認同今天的左派。狄更斯在《荒涼山莊》中，對只「關注」非洲或他人的貧困、卻完全漠視自己家孩子和丈夫的偽善者充滿厭惡，幾乎到了認為那是惡之最的地步。狄更斯冷嘲熱諷上流社會誇誇其談「公共事務」的矯情，全然蔑視不勞而獲的寄生蟲。這些都說明，在弘揚人性、人道情懷的同時，狄更斯並不像今天的左派那樣丟掉常識。

狄更斯用他那些令人難忘的人物形象告訴你一個簡單的常理：不是爆發了多少金錢、爬上了多高的社會地位，你就自然成了君子/紳士或淑女，而是努力追求純真、善良、正直這些價值，你才能成為君子。

狄更斯作品的另一重大特色是高度體現了中國人常說的：善有善報，惡有惡報。警示世人：要做誠實、良善的人；害人者必遭滅頂之災。狄更斯也給人以希望：世界雖然到處充斥邪惡，但真善美終將勝利。

建議所有懂英語的人都去讀英文原版，中文翻譯差太多，最好的也是跑了味的啤酒。狄更斯的所有小說都有（英語）錄音版，多數朗讀都棒極了，推薦Simon Vance和B. J. Harrison，兩人都朗讀得非常好，好在讀出了書中主人公那種清純、那種良善。看（聽）完上述四部作品後，如果喜歡，就會去找狄更斯的其它作品了，下一步首選：《雙城記》（A Tale of Two Cities）。該作品裡有純美的小女孩，有法國大革命中兇狠的惡婦（這是文學作品中塑造得最成功的負面角色之一），有為心愛的女人而替情敵赴刑場的救贖形象，更有狄更斯本人對殘忍的法國大革命的準確、正確的解讀。《我們共同的朋友》（Our Mutual Friend）是狄更斯最後一部完成的作品，也是他最好、情節最複雜的小說，推薦給喜歡文學的朋友。

狄更斯的書，多數都有讓人回頭重讀幾遍的魅力。如果有時間精力，讀完全部狄更斯，絕不會後悔。而且幾乎可以肯定，能讓孩子打一個很好的做善良、正直的人的地基。

對女性青少年來說，康尼認為，除了讀狄更斯之外，必讀勃朗特姐妹（The Brontë Sisters）和簡‧奧斯丁（Jane Austen）的小說，否則如同沒完成女性基礎情感教育。

2.塞萬提斯（Miguel de Cervantes）的《堂吉訶德》（Don Quixote）

千萬別因為小說裡堂吉訶德幹的那些荒唐事、故事的亂七八糟而阻止你讀完這本名聲震天響的書。評論家們議論的堂吉訶德有多勇敢或多可笑，統統都不重要！這部書最令人震撼的，並不是堂吉訶德的騎士勇氣和最終失敗了的理想精神，而是（這是重點的重點）：堂吉訶德是一個文學作品中（現實中就更別提了）幾乎無人可匹敵的、真正的gentleman（「紳士」或「君子」的翻譯都不能完整地表達英文gentleman所包含的內容。中文裡居然找不到準確翻譯這個簡單英文字的詞彙，背後的原因非常值得探討）。狄更斯的很多人物可謂堂吉訶德這種gentleman的翻版。

堂吉訶德那一堆表面上的荒唐之舉，每一件都展示一顆極為良善、純美的心。那是一個被打到遍體鱗傷、慘不忍睹也永遠不會變成壞人的人，一個現實中不可企及的極品好人。堂吉訶德的侍從、沒文化的桑丘同樣是一個了不起的gentleman，其善良、同情之心、對主人的忠誠、對人和事的常識判斷、評論等等，都絕對讓當今文化人歎為觀止。

這部作品的最精彩之處，主要表現在堂吉訶德和桑丘的對話上。那是一個理想主義的gentleman和一個現實主義/常識主義的gentleman的對話。要麼富有哲理、要麼俏皮智慧。總而言之，這部作品裡的「理想」和「現實」都不重要，最最重要的是，這倆是沒有摻半點水分的gentlemen！這兩個形象告訴人們，什麼是gentlemen，上帝造的理想的人應該是什麼樣子的。書裡就幾乎沒壞人，或者說，壞人都是抽象的，好人則是具象的。所以看這部作品，想學壞沒門。壞人看完也得認同，堂吉訶德和桑丘是兩個大好人。

我家有六個不同年代的英語譯本（原著西班牙文），每本都能清楚地看出堂吉訶德和桑丘的經典之處，唯一的楊絳中譯本，頭都看大了，仍是一團漿糊，看不出名堂。楊絳的前言表明她（和錢锺書）並沒有真正讀懂這本書的精華，她只是轉述了西方的某些評論而已。當然，楊絳的翻譯已頗具匠心，而且可以看出，可能有她先生錢锺書在幽默方面的幫忙（唐吉珂德和桑丘都非常幽默），有些句子也譯得相當俏和妙。公平地說，此書中文譯本的沒法讀，不是楊絳的問題，而是中文本身的問題（歡迎有專家探討）。

英譯錄音版Robert Whitfield的朗誦把兩個近乎完美的人近乎完美地展示出來。哪怕一個惡棍聽完，都起碼會變成一半好人，下輩子絕不想當壞人了。

3.陀思妥耶夫斯基（Fyodor Dostoevsky）的《白癡》（The Idiot）

與狄更斯的小說同樣，陀氏的書也都很厚重，故事內容跟今天有十萬八千里，很難讓浮躁的當代人讀下去。但對陶冶人性、塑造人生、探討重大議題有永恆的價值。推薦《白癡》的目的，仍和推薦前面幾本書的目的同樣：看看單純、善良的人是什麼樣子的。

英譯也都有很好的錄音版，仍推薦Robert Whitfield讀的。讀完這本，你很可能會想去找陀氏的其他作品。

《罪與罰》對十幾歲的孩子最容易讀下去，因為情節是偵探小說，讓人不得不一口氣讀完。但探討的議題卻非常重大：可否以正義的名義、正當的理由、好的目的而殺人。靈魂的懲罰和救贖。《卡拉馬佐夫兄弟》對是否有上帝、沒有上帝人類可不可以有道德地活下去有深入探討。但這裡推薦的目的，仍是因為裡面那個像《白癡》一樣單純、美好的角色：最小的兄弟阿廖沙。

陀思妥耶夫斯基的其它作品太沉重，等孩子們成年之後再讀吧。

4. 羅曼.羅蘭（Romain Rolland）的《約翰.克利斯朵夫》（Jean-Christophe）

這是一部個人英雄主義交響樂，曾經深刻地影響了中國40、50、60年代出生的人。它雖是20世紀初的作品，卻完全是19世紀的精神，是偉大的音樂家貝多芬的精神傳記。主角又是一個純情、善良、激情澎湃、絕對的gentleman，一個理想主義的英雄。

5.安.蘭德（Ayn Rand）的《源泉》（The Fountainhead）

如果僅僅讀上述推薦的狄更斯等作家，增強了人道情懷，卻也可能增加孩子的左傾傾向。所以，在奠定了人道主義情懷的基礎上，應該讀推崇個人主義價值、資本主義價值的作品。兩者的平衡非常重要，缺了哪一塊，都可能使一個人的人生、觀點走向偏頗，甚至走向極端。

《源泉》是20世紀的作品（1943年）。跟上述作品相比，離現在最近，最容易讀。這是一本最清晰展現美國左右派爭鬥的小說，值得讀無數遍。但其中情愛部分很荒唐。蘭德所有小說的最大敗筆都是愛情故事這一塊，所以可以忽略不理。只看她的個人英雄和她強烈推崇的人格統一的價值。

如果說狄更斯的小說主要是陶冶情操、提升人道情懷，安.蘭德的作品則主要是提高思想能力、增強對當今世界左右思潮激烈搏鬥的理解和把握。

看完《源泉》，可以繼續再去看安‧蘭德的其它小說和非小說類著作。她的作品應該是推崇個體主義和資本主義價值的必讀物，也是將來跟左派辯論的強有力武器。

6.雨果（Victor Hugo）的《九三年》（Ninety-Three）

這是雨果的最後一本小說，醞釀十年，可謂其一生思考的總結。這本書的思想性遠超過《悲慘世界》和《巴黎聖母院》。安‧蘭德七歲時就被《九三年》的情節震撼（她聽到母親朗讀）：為救三個孩子不惜被俘的老伯爵從懸梯走下來昂首就擒的場面，把蘭德聽得熱血沸騰，那一瞬間，她明白了什麼是英雄！13歲時，蘭德讀了《九三年》。後來她評價到這種高度：雨果的思想與今天有光年般的距離！

中譯本（鄭永慧譯）把全書最關鍵的點睛之句翻譯錯了。全書最精華的是結尾幾章：老伯爵被關押時與革命軍青年將領辯論，關於革命和人道主義等。最後青年將領選擇自己被處死而把老伯爵放了。獲得自由的老伯爵面對黑夜感歎道：「My faith！」中文譯成了「真有的事」。錯得離譜！直譯也應是「我的信仰」。意譯應為：「上帝顯靈了！」或者：「我信對了！」即他的信仰戰勝了革命意識形態。

這是一部把人格統一性（integrity）提到至高無上地位的經典作品！就我們看過的所有書，對人格統一性的強調，沒有一部超過它！書中的三個主人公三種意識形態，都堅守住了自己的人格統一性，其形象令人震撼，刻骨銘心。安蘭德的作品，由於深受雨果的影響，也是極為強調人格統一性。在人格分裂到處可見的華人世界，尤其應該強調閱讀雨果和安蘭德的作品。

對文學作品，請務必先別去看評論，不要讓偏頗的評論（無論中文還是外文）先入之見地影響你。一定首先親自去看原著，要首先相信自己最直覺、最本能的感受。從眾多諾貝爾文學獎的荒唐可以看出，文學評論幾乎一面倒被左派意識形態橫掃，而且攪渾一潭清水讓你看不見底、看不清他們有多淺薄的故作高深的評論者居多。

小說應該是只要識字就能看懂的東西，任何把小說解說到把你弄暈乎的「高深哲學」地步的，基本上都是偽的。再重複和強調，看小說，是好、是壞，一定要相信你自己的感受。誰寫出你看不懂的小說，或者誰說你認字居然看不懂小說，你首先應該懷疑的不是自己，而是對方很可能是偽的（二十世紀的偽高深，多到能把多數狄更斯的讀者砸死的地步）。

經濟方面

1.羅斯‧懷爾德‧萊茵（Rose Wilder Lane）的《發現自由》（The Discovery of Freedom，沒有中譯本）

這不是一本經濟理論書，而是概述人類走向自由的艱難歷史和美國這個偉大的資本主義國家是怎麼來的。書裡沒有談具體的經濟議題，而是講人類在什麼環境下才能最大程度地發揮創造能力，為什麼資本主義制度是最適合經濟發展的制度。這是很容易讀的一本書，也可看作是歷史書。

2.伊莎貝爾‧派特森（Isabel Paterson）《機器之神》（The God of The Machine，沒有中譯本）

安‧蘭德對這部書的評價是：《機器之神》對資本主義的意義不亞於《資本論》對共產主義的意義和《聖經》對基督教的意義。也許有點過高，但絕對是一部從政治、哲學，到經濟、社會等全方面清楚地論述為什麼資本主義才能運轉的經典著作。

3.亨利.赫茲利特（Henry Hazlitt）的《一課經濟學》（Economics in One Lesson）

這是一本簡單清晰講解什麼是市場經濟的必讀書。可以瞭解為什麼政府主導經濟、政府參與的項目必定失敗，為什麼最低工資設限反而造成更多失業等等。基本概念清晰了，就有了一個自由經濟的框架概念，再遇到經濟議題就會懂得如何去思考。

4.傅瑞德曼（Milton Friedman）的《資本主義和自由》（Capitalism and Freedom）和《自由選擇》（Free to Choose）

從這兩本書的名字就可以看出，它們主要強調經濟繁榮與自由的關係、政府干預經濟在各個領域的種種錯誤等。

5.海耶克（Friedrich Hayek）的《通向奴役之路》（The Road to Serfdom）和《自由憲章》（The Constitution of Liberty；又譯《自由秩序原理》）

對《通向奴役之路》，中文有很多介紹，但最好是看原著！與其它經濟類書籍比較，這本比較通俗易懂。看完這本經典，就可以非常清晰，為什麼絕不能走社會主義道路。

如果再看《自由憲章》更好：海耶克把市場經濟的內在自發秩序的理論拓展到社會和政治領域，提出不可以像法國大革命那樣開天闢地、屠宰舊世界，更不可像列寧、毛澤東們翻天覆地，而應該像英國革命、美國革命那樣「一點一點的漸進性改進」，即波普爾在《開放社會及其敵人》中強調的「零星的社會工程」，才有助於社會穩定和進步。看懂了這本書，就基本懂得了西方的左派和右派這兩大思潮的衝突所在。

如果對經濟真感興趣了，就把海耶克和傅瑞德曼的主要著作讀完。他倆都獲諾貝爾經濟學獎，作品也都通俗易懂，普通文化人都可以讀懂，絕不是只有經濟學專業領域的人才可讀。下一步就是學習市場經濟的鼻祖米塞斯（Ludwig von Mises）了。那等孩子們再長大一點的時候吧。

僅僅是讀完上述這幾本經濟著作，真吃透了，孩子絕不可能走向左傾道路。另外，對懂英文的朋友，YouTube上有很多傅瑞德曼的視頻，聽他的演講絕對是享受。老頭風趣幽默地講述自由經濟、談笑風生地隨口就把小左派們打到瞠目結舌，相當過癮。

至於政治方面，讀偉大政治人物的傳記遠比讀探討任何政治問題的書籍更重要。推薦讀：華盛頓、林肯、邱吉爾、佘契爾夫人和雷根的傳記。而且傳記很容易讀，也很容易吸收。

書不一定要讀很多，但好書一定要反復讀。反復讀好書的重要性遠超過讀很多雜書，因為每次都會有新的發現、新的收穫。上述推薦的每一部作品都值得讀無數遍，而且反復讀這些書，就奠定一個很好的、今後應該選擇讀什麼書的基礎。

——原載台灣《看》雜誌2019年10月號，這篇網路版稍有增加。

《Total War : Three Kingdoms》/《全軍破敵 : 三國》
三國模擬器，一直都停留在《三國志》
《三國志》是十分出色和經典的系列
不過正所謂事不過十三.....
《Total War》一來將三國戰略遊戲推高一個層次
同時也吸收了一堆大中華玩家
絕對是一個成功的產品

支持平民遊戲：https://www.paypal.me/OrdinaryGaming

感覺大家近來都不會有心情看伏Game評系列呢...
《後宮之紋章》我個人認為雖然不是0伏之作
但所有缺點均能稱之為「美中不足」
是一部十分上癮的遊戲
要說的話，就是王道SRPG
有Switch有愛玩單機的朋友建議不要錯過

遊戲的本質是什麼
玩家追求的又是什麼
為什麼權力遊戲會爛尾
為什麼熱門遊戲榜都是華為

Facebook專頁: https://www.facebook.com/ordinarygamingstudio/
Discord群組: https://discord.gg/h67PeNq